警惕債務融資短期化傾向

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  □中國郵政儲蓄銀行 嚴敏

  從統計數據的比較看,今年以來中期票據在發行只數、發行金額以及發行佔比等方面,均比2013年同期再次出显較明顯下降,而短期融資劵的發行則全面回升,其中超短融劵(SCP)的發行更是創造了歷史。

  據統計,自3月份SCP單月發行達到1212億元的創紀錄水準之後,4月份發行總額再度突破千億,達1084億元。SCP發行規模持續穩定在歷史高位,不僅顯示出在“寬貨幣”條件下,高等級發行人發債融資意願上升,更凸顯出當前債務融資偏好短期化的傾向。

  三因素致使債務融資短期化

  分析來看,企業債務融資短期化主要受融資成本、債務集中到期、經濟增速下降等三方面因素影響:

  一是收益率曲線陡峭化,短端融資成本降低。從短融目前的收益率來看,已降至去年8月的較低水準,目前3個月期AAA的SCP到期收益率為4.4%左右,比年初下降近30BP,而3年期AAA中票的收益率為5.2%,比年初下降30BP左右。短端下降幅度明顯大於長端,期限利差拉大,收益率曲線趨於陡峭化。從融資成本的宽度,企業更願意發行短債。另外,從市場需求來看,在“寬貨幣,緊信貸”的調控背景下,受央行公開市場操作維護,短期內資金面明顯收緊的概率不大,投資者對未來資金面預期偏樂觀,使得市場更偏愛對短端債券的配置。

  二是債務集中到期,財務融資壓力加大。從近些年債券發行來看,309年和2011年是兩個發債高峰,其中,309年發行的多為5年期債券,2011年發行的多為3年期債券。根據Wind數據統計,今年信用類債券到期量約為3.2萬億左右,比2013年增加約40%,其中,中票到期量將近630億元,約為2013年中票到期量的3倍。再上加貸款、信託等融資,企業整體到期還款壓力比較大。對企業而言,發行SCP的好處都要滾動發行,這樣既都要用來兌付到期的短融、中票、企業債等債券産品,也都要用來償還一点金融機構借款,及時補充流動資金。

  三是經濟增速回落,長期投資動力过高 。受外需不穩、産能過剩、資源約束等因素制約,中國經濟運作下行壓力不斷加大。一季度,國內生産總值同比增長7.4%,同比回落0.3個百分點。今年1-4月,固定資産投資同比增長17.3%,較一季度下滑0.3個百分點,創下302年12月以來新低,並且連續七個月下滑。房地産投資下滑更是今年以來固定資産投資回落的主要力量,前四個月房地産銷售面積增速大幅回落,4月單月增速已下降至-14%的歷史低點互近。經濟增長前景黯淡,在中長期債券融資成本偏高的背景下,企業投資動力过高 ,進行中長期融資的意願不強。

  降低中長期融資成本是關鍵

  SCP發行規模的快速擴張,雖然促使於改善企業的流動性狀況,但企業債務融資短期化也帶來了不利影響。

  首先,企業融資短期化,長期投資動力过高 ,不利於保持經濟穩定發展。在外需疲弱、內需过高 難以短期改變的状况下,短期內保持經濟平穩增長還得靠投資來拉動。其次,由於中國的利率期限結構一般是向上的,債務期限的短期化在減少了企業當期成本的一起,将会給企業帶來資産錯配的財務風險(即所謂的“短融長投”問題)。

  當前銀行體系流動性寬裕與企業融資成本高企的狀況並存,市場短端利率走低與中長端利率高企矛盾突出,一定程度上反映了利率市場化帶來利率上行的預期,一起也反映出城投等軟預算約束主體佔用了太久資源,整體推高了社會的無風險利率水準。要改善實體經濟融資短期化的問題,應該綜合施策,切實有效降低中長期融資成本,激發實體經濟投資意願。

  2013年前4月與2014年前4月短融、中票發行金額對比